近年來，以心血管器械起家的樂普醫(yī)療及其背后的蒲忠杰家族，憑借一系列資本運作構建起龐大的“樂普系”商業(yè)版圖。然而，其分拆上市計劃卻屢遭波折，最新案例是旗下四川睿健醫(yī)療科技股份有限公司（以下簡稱“睿健醫(yī)療”）主動終止北交所上市進程，引發(fā)市場對“樂普系”資本策略的廣泛質(zhì)疑。

睿健醫(yī)療原計劃通過北交所上市募集4.82億元，用于血液凈化高值耗材研發(fā)、新型設備產(chǎn)業(yè)化及創(chuàng)新研發(fā)中心建設等項目。2025年3月31日，在銀河證券保薦下，公司正式提交上市申請并獲受理。然而，在完成兩輪問詢回復后，睿健醫(yī)療突然于2026年3月宣布終止上市計劃。據(jù)接近公司的人士透露，終止議案已通過董事會決議，待股東大會批準后將正式撤回申請材料，目前公司仍處于“問詢”狀態(tài)。

作為“樂普系”第五家擬上市企業(yè)，睿健醫(yī)療的股權結(jié)構頗具特色。其第一大股東為香港投資機構美宜科投資有限公司，實際控制人為蒲忠杰及其新西蘭籍岳母Yufeng LIU。樂普醫(yī)療直接持有睿健醫(yī)療17.11%股份，為第二大股東。公司核心產(chǎn)品包括血液透析器和血液灌流器，2024年新增血液透析機等醫(yī)療器械注冊證，形成覆蓋血液透析環(huán)節(jié)主要設備和耗材的產(chǎn)品線。

財務數(shù)據(jù)顯示，睿健醫(yī)療盈利能力突出。2022年至2024年，公司營業(yè)收入從3.44億元增至4.83億元，扣非凈利潤分別達1.01億元、1.31億元和1.23億元。2025年未經(jīng)審計的財務數(shù)據(jù)顯示，其營收同比增長27%至6.14億元，凈利潤增至1.46億元。盡管業(yè)績持續(xù)增長，但北交所兩輪問詢聚焦的關聯(lián)交易公允性、銷售真實性等問題，成為其上市路上的“攔路虎”。

監(jiān)管層重點關注睿健醫(yī)療與樂普醫(yī)療旗下印度樂普的交易。報告期內(nèi)，公司通過印度樂普實現(xiàn)的境外銷售收入占比從5.63%升至8.90%，但銷售毛利率顯著低于平均水平，且信用賬期長達150天。2024年印度樂普的應收賬款由同一控制人旗下的Lepu Holdings Limited代付，引發(fā)利益輸送質(zhì)疑。北交所還要求公司說明向前員工王滔關聯(lián)企業(yè)四川鵬言的銷售真實性——四川鵬言成立當年即成為睿健醫(yī)療第一大客戶，且產(chǎn)品售價顯著高于非關聯(lián)方。

銷售費用異常偏低是另一爭議點。2022年至2024年，睿健醫(yī)療銷售費用率僅5.36%至7.31%，遠低于行業(yè)平均17.71%至19.18%的水平。公司解釋稱經(jīng)銷模式下市場推廣由經(jīng)銷商承擔，但北交所要求其說明在頭部企業(yè)加大市場推廣的背景下，自身產(chǎn)品收入增長與銷售費用未同步增加的合理性。

睿健醫(yī)療的終止上市，也與母公司普華和順的業(yè)績下滑有關。2026年3月，普華和順發(fā)布業(yè)績預告，預計2025年凈利潤同比減少24%至38%，擁有人應占溢利減少32%至45%。作為“樂普系”重要上市平臺，普華和順的疲軟表現(xiàn)加劇了市場對分拆上市動機的質(zhì)疑。此前，樂普醫(yī)療2024年歸母凈利潤同比暴跌超80%，盡管預測2025年將大幅反彈，但仍未恢復至2022年水平。

目前，“樂普系”分拆計劃中，僅剩秉琨醫(yī)療仍在推進。作為樂普醫(yī)療控股子公司，秉琨醫(yī)療聚焦外科用醫(yī)療器械及麻醉護理類器械，2023年7月與中信證券簽署上市輔導協(xié)議。然而，近三年過去，中信證券已提交十期輔導進展報告，公司仍未進入驗收環(huán)節(jié)。輔導報告指出，秉琨醫(yī)療需進一步完善內(nèi)部控制制度，健全公司治理結(jié)構。

從科創(chuàng)板到北交所，“樂普系”分拆上市屢屢受挫，暴露出其資本運作背后的隱憂。隨著監(jiān)管對關聯(lián)交易、財務真實性的審查趨嚴，蒲忠杰家族的資本版圖擴張之路，正面臨前所未有的挑戰(zhàn)。