近期，債券市場呈現出明顯的分化態勢。4月13日至17日期間，資金面保持超寬松狀態，疊加市場對國債供給期限結構可能縮短的預期，利率債表現強勁。相比之下，信用債市場則出現短端收益率上行、長端收益率下行的格局，整體表現弱于利率債，信用利差普遍走擴。
具體來看，1-3年期AA(2)及以上評級和5年期AA+城投債收益率上行0-2個基點，其他期限品種收益率普遍下行。其中，7-15年期AA+及以上評級、7年期AA評級、5年期AA(2)及以下評級債券收益率下行3-5個基點。信用利差方面，30年期AA+及以上評級和5年期AA+評級利差被動走擴6-7個基點，1-5年期AA及以上評級、1-3年期AA(2)評級、10年期品種利差普遍走擴3-5個基點。
市場交易情緒也出現微妙變化。普通信用債買盤情緒小幅回落，經紀商成交數據顯示，TKN成交筆數占比從4月10日的82%降至4月17日的79%，低估值成交占比從79%降至72%。基金凈買入規模有所下降，而理財和保險機構的凈買入規模則出現回升。分期限看，基金繼續小倉位參與5年以上品種交易，當周凈買入3.7億元，環比增加1.9億元；保險機構也增配該期限品種，凈買入11.4億元，環比增加4.7億元。5年以上品種成交活躍度持續提升，成交筆數占比從5.5%升至7.6%。
銀行二級資本債和永續債（合稱"二永債"）表現突出，收益率全線下行且中長久期品種表現更佳。10年期大型銀行二級資本債收益率下行9個基點，4-5年期品種下行3-5個基點，其他期限品種下行幅度均在2個基點以內。信用利差方面，除10年期大型銀行二級資本債利差收窄2個基點外，其他品種均被動走擴，其中3年期二永債、1年期大型銀行二級資本債、1年期永續債等利差走擴2-3個基點。值得注意的是，二級資本債整體表現優于普通信用債，多個期限品種與中短票的利差收窄3-5個基點。
機構行為呈現明顯分化。基金采取"賣短買長"策略，當周凈賣出138億元3年期以內二永債，同時凈買入237億元3-5年期品種和63億元7-10年期品種。其他機構和理財機構則整體增配，分別凈買入266億元和87億元。保險機構連續三周凈賣出，當周凈賣出181億元，其中7-10年期品種凈賣出157億元。從成交數據看，國有行二永債成交期限小幅拉長，5年以上成交占比升至29%；股份行則出現分化，二級資本債成交期限縮短而永續債拉長；城商行二永債成交情緒較好，低估值成交占比分別達83%和89%。
在當前低利率、低利差且機構行為趨同的市場環境下，單純依靠收益率和信用利差已難以全面評估品種性價比和風險。研究團隊構建了基于信用利差和成交數據的擁擠度指標，通過Z-Score標準化處理量化識別各品種擁擠程度。指標顯示，截至4月17日，1年期品種擁擠度明顯下降，收益率集中在1.55%-1.63%；3年期品種中，AAA-銀行永續債和AA二永債擁擠度較低，收益率在1.8%-1.9%左右；5年期品種中，二永債擁擠度上升，其中AA銀行永續債擁擠度較高；10年期品種中，AAA-二級資本債擁擠度偏高，AA+中短票擁擠度適中且收益率為2.38%。
市場分析認為，資金仍傾向于配置票息較高的品種。雖然1年期品種擁擠度下降，但收益率偏低導致吸引力不足；3年期二永債擁擠度相對較低且較普通信用債更具性價比；5年期二永債雖擁擠度上升，但收益率仍高于同期限普通信用債11-15個基點，可適當參與；超長期品種中，AA+中短票10年期擁擠度適中且票息優勢明顯，而AAA-二級資本債10年期擁擠度偏高。
