近日，上交所正式受理了宇樹(shù)科技科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)，標(biāo)志著這家在具身智能領(lǐng)域頗具影響力的企業(yè)，正式開(kāi)啟了資本市場(chǎng)的新征程。此前，宇樹(shù)科技已完成上交所預(yù)先審閱，并答復(fù)了兩輪問(wèn)詢，此次IPO計(jì)劃公開(kāi)發(fā)行不低于4044.64萬(wàn)股，擬募資42.02億元。若成功上市，宇樹(shù)科技有望成為A股“人形機(jī)器人第一股”。

在具身智能賽道，宇樹(shù)科技堪稱頭部玩家。盡管該產(chǎn)業(yè)尚處早期，信息匱乏，但宇樹(shù)科技的招股書(shū)卻為外界打開(kāi)了一扇了解行業(yè)的窗口。從經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)來(lái)看，宇樹(shù)科技近年來(lái)的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)十分迅猛。2022年至2025年前三季度，公司營(yíng)收從1.23億元增長(zhǎng)至11.67億元，凈利潤(rùn)也由虧損轉(zhuǎn)為盈利，并在2025年前三季度達(dá)到1.05億元。特別是2025年，隨著人形機(jī)器人登上春晚舞臺(tái)，產(chǎn)品銷量大幅放量，預(yù)計(jì)全年?duì)I業(yè)收入將超過(guò)17億元，同比增長(zhǎng)335.36%；扣非凈利潤(rùn)超過(guò)6億元，同比猛增674.29%。

宇樹(shù)科技之所以能實(shí)現(xiàn)如此亮眼的業(yè)績(jī)，既得益于出色的銷量表現(xiàn)，也離不開(kāi)機(jī)器人產(chǎn)品的高毛利率。招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，宇樹(shù)科技四足機(jī)器人累計(jì)銷量超3萬(wàn)臺(tái)，全球市場(chǎng)份額連續(xù)多年位居第一；人形機(jī)器人自2023年開(kāi)始量產(chǎn)，累計(jì)銷量近4000臺(tái)，2025年度出貨量已超5500臺(tái)。在收入結(jié)構(gòu)上，四足機(jī)器人曾是絕對(duì)主力，但到2025年1-9月，其收入占比已下降至42.25%，而人形機(jī)器人收入占比則迅速提升至51.53%，成為新的增長(zhǎng)引擎。得益于電機(jī)、減速器、控制器等核心零部件的自研自產(chǎn)，宇樹(shù)科技在規(guī)模增長(zhǎng)的同時(shí)，利潤(rùn)空間也進(jìn)一步釋放，2025年1-9月主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率高達(dá)59.45%。

然而，財(cái)務(wù)模型的成立并不等同于商業(yè)模式的成熟。具身智能賽道雖已從“能不能做成”邁入“有沒(méi)有人買(mǎi)單”的階段，但需求仍停留在分散驗(yàn)證階段，大規(guī)模商業(yè)化仍面臨諸多挑戰(zhàn)。宇樹(shù)科技也面臨著技術(shù)瓶頸、商業(yè)化不確定性、存貨激增、國(guó)際貿(mào)易摩擦等多重風(fēng)險(xiǎn)。

在技術(shù)層面，宇樹(shù)科技以硬件能力強(qiáng)著稱，尤其在機(jī)器人的運(yùn)動(dòng)控制能力（即“小腦”）方面表現(xiàn)卓越。行業(yè)人士普遍認(rèn)為，宇樹(shù)在“小腦”領(lǐng)域已達(dá)到頂尖水平，包括行走穩(wěn)定性、動(dòng)態(tài)平衡以及復(fù)雜動(dòng)作的執(zhí)行能力。然而，在認(rèn)知、決策與環(huán)境理解（即“大腦”）方面，宇樹(shù)科技卻相對(duì)薄弱。公司創(chuàng)始人王興興曾表示，宇樹(shù)不會(huì)做“大腦”，但也有知情人士透露，宇樹(shù)并非不想涉足，只是因種種阻礙未能推行。從技術(shù)背景來(lái)看，宇樹(shù)成立于2016年，當(dāng)時(shí)AI技術(shù)尚處早期，大模型未興，具身智能更是鮮有提及。在這樣的背景下，宇樹(shù)選擇先解決運(yùn)控和硬件問(wèn)題，再逐步過(guò)渡到更復(fù)雜的人形結(jié)構(gòu)，無(wú)疑是一種更偏工程導(dǎo)向的“曲線推進(jìn)”。

對(duì)于宇樹(shù)科技而言，當(dāng)前的市場(chǎng)基本盤(pán)主要集中在科研與教育領(lǐng)域。據(jù)招股書(shū)，2025年1-9月，宇樹(shù)人形機(jī)器人單價(jià)高達(dá)16.76萬(wàn)元，遠(yuǎn)高于消費(fèi)級(jí)產(chǎn)品，主要定位于“開(kāi)發(fā)平臺(tái)”，供國(guó)內(nèi)外高校、科研機(jī)構(gòu)和科技企業(yè)進(jìn)行算法驗(yàn)證和二次開(kāi)發(fā)。然而，這部分市場(chǎng)容量有限，且客戶黏性取決于平臺(tái)的開(kāi)放性和生態(tài)豐富度。為解決這一問(wèn)題，宇樹(shù)科技試圖通過(guò)開(kāi)源生態(tài)來(lái)吸引全球開(kāi)發(fā)者參與，形成正向循環(huán)。截至2026年2月，公司在GitHub已發(fā)布43個(gè)開(kāi)源項(xiàng)目，覆蓋運(yùn)動(dòng)控制強(qiáng)化學(xué)習(xí)訓(xùn)練、仿真環(huán)境構(gòu)建、具身大模型等完整技術(shù)鏈條。但開(kāi)發(fā)者生態(tài)的培育需要時(shí)間，短期內(nèi)難以直接轉(zhuǎn)化為大規(guī)模訂單。

真正的商業(yè)化大考在于工業(yè)與家庭場(chǎng)景。宇樹(shù)科技招股書(shū)明確提示了“下游大規(guī)模商業(yè)應(yīng)用不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)”。當(dāng)前，人形機(jī)器人進(jìn)入工廠和家庭的核心瓶頸在于三點(diǎn)：一是“大腦”的泛化能力不足，難以應(yīng)對(duì)非標(biāo)準(zhǔn)化環(huán)境；二是精細(xì)操作的可靠性和耐久性尚未經(jīng)過(guò)大規(guī)模驗(yàn)證；三是綜合成本仍高于替代人工的經(jīng)濟(jì)賬。高增長(zhǎng)背后也隱藏著風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)。招股書(shū)披露，公司存貨從2024年末的1.41億元飆升至2025年9月末的2.78億元，應(yīng)收賬款從2159萬(wàn)元增至8345萬(wàn)元，增幅均遠(yuǎn)超同期營(yíng)收增速。存貨跌價(jià)準(zhǔn)備余額達(dá)2281萬(wàn)元，壞賬準(zhǔn)備余額426萬(wàn)元。若產(chǎn)品更新?lián)Q代加快或市場(chǎng)預(yù)期變化，庫(kù)存可能面臨減值壓力；若回款效率下降，壞賬風(fēng)險(xiǎn)亦不容忽視。為拓展市場(chǎng)，宇樹(shù)科技正面向全國(guó)大范圍招募代理商，要求代理商年度銷售任務(wù)大于1000萬(wàn)元，首批提貨額達(dá)到200萬(wàn)元-300萬(wàn)元，如季度完不成則按比例扣除保證金。